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Das eigentliche Risiko von Aktienanlagen

Wer ist von einem Vermögensverwalter nicht schon darauf hingewiesen worden, dass dieser seine Strategien entsprechend den Erkenntnissen eines Nobelpreisträgers entwickelt? Mir ist das schon seit langem suspekt. Man hört ja auch keinen Chemiker, Physiker oder Mediziner, der sich auf so etwas beruft. Wenn in den Naturwissenschaften etwas Neues, das auch besser ist, erforscht wird, dann wird es verwendet. Wenn es bahnbrechend ist, dann wird die Forscherin nach einigen Jahrzehnten manchmal mit dem Nobelpreis geehrt. Basta. Niemand würde auf die Idee kommen zu betonen, dass ein Vorgehen gewählt wird, WEIL es ein Nobelpreisträger entdeckt hat.

Nicht so in der Finanzwirtschaft. Mir ist nur eine Ausnahme bekannt: das Modell zur Berechnung von derivativen Finanzinstrumenten, das Black und Scholes 1973 publiziert hatten, und für das Merton und Scholes1und nicht auch Fischer Black, weil er schon 1995 verstorben war 1997 den »Bank of Sweden Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel«2vermutlich aus gutem Grund kein „originaler“ Nobelpreis erhielten. Interessanterweise habe ich noch nie jemanden gehört, der stolz verkündet hätte: „meine Optionsberechnungen basieren auf dem Modell von Nobelpreisträgern“. Jeder verwendet es, weil es recht gut funktioniert und nennt es einfach Black-Scholes Formel.

Wenn man explizit darauf hinweist, ist es vermutlich ein Indiz dafür, dass man sich seiner Sache nicht ganz sicher ist. Höflich ausgedrückt.

Eigentlich egal, aber problematisch, wenn sich ein solcher Umstand auf gesamte Schicksale negativ auswirkt. Wie beispielsweise die verheerende Gleichsetzung von Volatilität mit Risiko. Der Grund für diese gewagte Gleichsetzung kann auf die Theorie von Markowitz (1950er/ Theory of Portfolio Choice) und das darauf aufbauende Modell von Sharpe (1960er/Capital Asset Pricing Model)3beide erhielten dafür 1990 den »Bank of Sweden Prize in Economic Sciences in Memory of Alfred Nobel« zurückgeführt werden.

Im Grunde geht es bei der Arbeit dieser Nobelpreisträger darum, unterschiedliche Vermögenswerte möglichst effizient zu kombinieren. Wobei Effizienz definiert ist, als optimale Kombination von Renditen unter Berücksichtigung der damit jeweils verbundenen Risiken. Die Idee ist natürlich gut, aber das Problem ist, dass man für Formeln Zahlen braucht. Im Gegensatz zu Renditen, die man leicht berechnen kann4zumindest historische, existiert keine Zahl für den Begriff »Risiko«. Die einzige Zahl, die Risiko irgendwie annähernd beschreiben kann, ist die Volatilität, also Schwankungsbreite.

Ich bin mir sicher, dass sich die Forscher dieser Einschränkung bewusst waren, aber wenn man eine Formel präsentieren will, dann geht es nun mal nicht besser. Außerdem wussten sie, dass sie lediglich ein Modell präsentieren würden, nicht ein Gesetz. Ein bemerkenswertes Modell, das unter bestimmten Voraussetzungen einen bestimmten Nutzen haben kann.

Nun ist es so, dass die Finanzindustrie bis in die frühen 1990er Jahre im besten Fall, was formale Bildung betrifft, von Sozial-und Wirtschaftswissenschaftlern besiedelt war. Absolventen von Studienzweigen, die weder ihrem rigorosen Denken, noch ihren mathematischen Fähigkeiten ihre Berühmtheit verdanken. Deren Vorgesetzte waren in dieser Hinsicht meistens noch unbedarfter, und daher umso begieriger nach einfachen Erklärungen.

Jeremy Irons in »Margin Call«

Also hatten die aufstrebenden Forscher eine Zahl für ihre Formeln, die Untergebenen eine nobelpreisgeprüfte Zahl für ihre Argumente, deren Vorgesetzten eine solche für ihre Rechtfertigungen, und jeder, Jeder!, Vermögensberater eine Möglichkeit, Anlegern die Kapitalmärkte zu erklären.

Wenn ausreichend viele Menschen etwas ausreichend oft wiederholen, dann wird dieses etwas irgendwann zur „Wahrheit“. In diesem Fall waren die Menschen und Wiederholungen mehr als ausreichend, und die Gleichsetzung von Volatilität mit Risiko ziemlich schnell „Wahrheit“.

Auf der Strecke bleiben dabei die Investorinnen, denn Risiko5ein gutes Buch zu dem Thema hat z.B. G. Gigerenzer veröffentlicht »Risiko: Wie man die richtigen Entscheidungen trifft« ist etwas Vielschichtiges und es hat unterschiedliche Ausprägungen. Volatilität ist das zentrale Risiko für Optionenhändlerinnen und es ist ein wichtiges Risiko für Fondsmanager, aber für Anlegerinnen ist es eines unter vielen, und in der Regel nicht jenes, das die größte Aufmerksamkeit verdient.

Die erfolgreichsten Investoren, wie beispielsweise Charlie Munger, wissen das und handeln dementsprechend. Die erfolgreichsten Wissenschaftler, Analysten, Fondsverwalter, Finanzinstitute und Vermögensberater haben es nicht unbedingt nötig, genauer hinzusehen.

Was bemerkt man also, wenn man genauer hinsieht? Welches ist das wesentliche Risiko von Anlegerinnen?

Schauen wir uns dazu die Renditen und das Verhalten über verschiedene Zeiträume von den vier beliebtesten Anlageklassen an: Aktien (S&P 500 inklusive Dividenden), Geldmarkt (staatliche Schuldverschreibungen mit Laufzeit 3 Monate), Anleihen (Staatsanleihen mit Laufzeit 10 Jahre), Immobilien (Case-Shiller Index) und Gold. Die Daten berücksichtigen die letzten 95 Jahre und beziehen sich auf die USA.6weil es nur hier hinreichend verlässliche Daten gibt, die bis 1928 zurückreichen

Dargestellt werden jährliche Wachstumsraten7Im Gegensatz zu durchschnittlichen Renditen, die in diesem Fall irrelevant sind. Jahresrenditen von z.B. -10%, +5%, +20% ergeben eine durchschnittliche Jahresrendite von 5%, aber eine jährliche Wachstumsrate von 4,28% über unterschiedliche Zeiträume.

Beginnen wir mit den beiden gegensätzlichsten Vermögensklassen8die anderen Vermögensklassen bewegen sich mehr oder weniger dazwischen, mehr dazu weiter unten, Geldmarkt und Aktien, über die Zeiträume, auf die sich Anleger im Allgemeinen fokussieren: 1-5 Jahre.

Und konzentrieren wir uns, da wir davon ausgehen, dass unsere höchste Priorität im Vermögenserhalt liegt, auf die schlechtesten Werte („min“). Die „wahrscheinlichsten” („med“)9die Mediane der beobachteten Resultate Werte sollen als Orientierung dienen, und die besten („max“) lediglich der Vollständigkeit.

Was sofort klar wird ist, dass eine Aktienanlage nicht in Frage kommt, wenn man sein Geld über ein paar wenige Jahre anlegen will. Außerdem, dass ausschließlich Festgeld in Frage kommt, wenn man sein Vermögen unbedingt erhalten will.  Klar, jährliche Wachstumsraten von 10% oder 20% über fünf Jahre wären besser, aber einer solchen Chance steht ein möglicher Verlust von etwa 60%10-12,7% über 5 Jahre gegenüber. Also überlassen wir das den rücksichtslosen Zockern.

Was nicht sofort klar wird ist, dass es sich um nominale Beträge handelt, also Beträge, die nicht die Inflation berücksichtigen. Eine wesentlicher Umstand der regelmäßig "übersehen" wird. Real, also inflationsbereinigt, sieht die Sache so aus (der Button links unten wechselt die Ansicht):

Der Unterschied ist nicht dramatisch, aber immerhin wissen wir jetzt, dass wir mit Festgeld zwar erwarten dürfen, dass unser Vermögen erhalten bleibt (mit einer Rendite von 0,2% p.a.), dass wir aber auch nicht überrascht sein dürfen, wenn es nach 5 Jahren um 25%11-6% über 5 Jahre weniger wert ist. Nicht berauschend, aber besser als die -40%12-10,3% über 5 Jahre, wenn wir in Aktien investiert hätten.

Es wird offensichtlich, dass man grundsätzlich nur reale Zahlen verwenden darf, wenn man langfristige Geldanlagen untersucht oder vergleicht. Nominale Erträge kann man nicht essen, und man wird letztlich auch weniger von der „schon wieder so hohen Inflation“ überrascht werden.13die ja grundsätzlich zu begrüßen ist, wie in der »Geschichte des Geldes« ausführlich beschrieben Fortan werden hier nominale Beträge nur in Ausnahmen angeführt.

Eine weitere Gefahr besteht darin, die Angelegenheit nun für erledigt zu erklären: »Wie man sieht, bieten Aktien verlockende Chancen, allerdings sind diese mit hohen Risiken verbunden. Als konservativer Anleger wird man sich jedenfalls an Festgeld (oder, wenn man es ein bisschen  riskanter mag, Staatsanleihen, oder Immobilien; mehr dazu später) halten.«

Wenn es qualitative Evidenzen gibt, dann sollte man, insbesondere als vernünftige und konservative Investorin, diese auch möglichst berücksichtigen. Es geht hier ja schließlich um eine wichtige, wenn nicht sogar existenzielle Angelegenheit. Glücklicherweise existieren für diese Angelegenheit umfangreiche und qualitativ hochwertige Evidenzen. Also sehen wir uns einmal an, wie es über lange Zeiträume aussieht. Zeiträume, über die Vermögen nicht nur „geparkt“, sondern langfristig erhalten, oder sogar vermehrt werden soll.

Was nun sofort klar wird ist, dass man über lange Zeiträume, etwa 55 Jahre, einiges an Glück benötigt, um sein Vermögen mit Festgeld zu erhalten. Man darf zwar erwarten, dass es sich um 40% erhöht141,00655-1=0,4, es könnte allerdings auch passieren, dass man etwa 20% verliert150,99655-1=-0,19.

Klar wird außerdem, dass man über den gleichen Zeitraum mit Aktien sein Vermögen im schlimmsten Fall mehr als verzehnfachen161,04855-1=12,18 würde.

Diese aus Daten der letzten 95 Jahre zusammengesetzte Evidenz17sie zeigt uns nicht die „Wahrheit“, bietet aber eine durchaus belastbare Orientierung verdeutlicht weiter, dass man mit Festgeld über 55 Jahre hinweg möglicherweise nie eine positive Wachstumsrate genießen wird. Dass man andererseits mit Aktien spätestens nach 21 Jahren in einen solchen Genuss kommt.

Womit eigentlich nur die Frage bleibt, ob man als Investorin 7 Jahre geringerer Unberechenbarkeit (ab dem siebenten Jahr werden Aktien gegenüber Festgeld mit jedem Jahr vorteilhafter) tatsächlich einer langfristig wesentlich höheren Wachstumsrate vorzieht. Ob man das langfristig erheblich bessere Ergebnis von Aktien tatsächlich gegen die kurzfristig geringere Volatilität von Festgeld (bzw. Sparbuch) tauschen will. Für eine Investition von €10.000 beträgt diese Differenz in etwa €300.00018aus 10.000 mit 0,6% bzw. 6,4% werden nach 55 Jahren ~14.000 bzw. ~300.000.

Man könnte sein Vermögen auch mit Festgeld mehr als verzehnfachen191,04755-1=11,5. Dazu müsste man allerdings die Inflation ausblenden.

Was aus €10.000 über unterschiedliche Zeiträume hinweg wird, habe ich in einer Tabelle zusammengefasst (man kann auch zu den entsprechenden Wachstumsraten umschalten). Neu sind „quant10“ und „quant90“, mit denen 10% der schlechtesten und 10% der besten Ergebnisse, respektive, ausgeblendet werden. Es ist nämlich, denke ich, wenig hilfreich, wenn man sich vorrangig an Extremwerten orientiert20im Sinne von „vor Angst sterben ist auch gestorben“.

Im Fall von Aktien über 14 Jahre, beispielsweise, ist zu sehen, dass es in den letzten 95 Jahren möglich war, über 14 Jahre auf 73.360 zu kommen, 56.754 jedoch eher wahrscheinlich waren. Beziehungsweise, dass man auf einen Endbetrag von 7.853 gefasst hätte sein müssen, 10.640 jedoch wahrscheinlich waren. Anders ausgedrückt: 80% aller Endergebnisse liegen zwischen 10.640 und 56.754.

Es zeigt sich wieder einmal, dass hohe Schwankungen zu breit gestreuten Ergebnissen führen. Und dass Festgeld wesentlich vorhersehbarer ist, dies aber nicht immer ein Vorteil sein muss.21ok, das wird in diesem Beispiel auch ohne quant10/90 deutlich, ich meine nur…

Wenn wir uns an Charlie Munger halten (und ich glaube, dass das eine hervorragende Idee ist), dann ist Risiko »… (1) der endgültige Verlust von Kapital, oder (2) das Risiko unzureichender Rendite.«

Die oben angeführten Aktienrenditen beziehen sich alle auf einen Index, der nicht nur breit gestreut ist22er umfasst 500 Unternehmen, sondern auch die größten Unternehmen der USA abbildet. Investiert man sein Geld in diesen, oder einen ähnlichen Index, dann kann man sein Kapital nur dann endgültig verlieren, wenn der durchschnittliche Wert all dieser Unternehmen zukünftig nicht mehr steigt. Es ist durchaus möglich, aber sehr unwahrscheinlich.

Die oben angeführten Renditen haben gezeigt, dass man von Aktien nicht nur die mit Abstand höchste Rendite erwarten darf, sondern dass Aktien auch den besten Schutz vor langfristig negativen Renditen bieten. Nicht nur im Vergleich mit Festgeld, sondern auch mit all den anderen beliebten Anlageklassen (siehe unten).




So gesehen bergen Aktien eigentlich das geringste Risiko. Vorausgesetzt, natürlich, man investiert mittels Indexfonds oder ETFs in einen breit gestreuten Aktienindex, wie beispielsweise den S&P 500. 23oder man ist so klug wie Charlie Munger

Ja, es ist einfach, aber nicht leicht, denn es gibt da noch

Fehlende Barreserven- Wenn man sein Geld nur in Sparbüchern, Golddukaten u.Ä. anlegt, dann braucht man sich keine besonderen Gedanken über sein Vermögen machen (und deshalb ist es ja auch nur fair, dass solche Vermögen langfristig durch Inflation dezimiert werden). Erwartet man sich eine reale Rendite, so muss man sich ein bisschen mehr Gedanken machen. Für Aktienanlagen ist eine ausreichende Barreserve eine unabdingbare Voraussetzung für Erfolg. Die muss man berechnen, anlegen und betreuen, damit man seine Aktienanlage immer nur dann verkauft, wenn man will, und niemals, weil man muss.

Unsicherheit- Wenn man sich Investitionen am Kapitalmarkt erst gar nicht zutraut, und deshalb sein Geld am Sparbuch liegen lässt, oder in „vertraute“ Anlagen wie Gold oder Immobilien investiert.

Wenn man die ganze Angelegenheit „blind“ einem Berater anvertraut. Es ist möglich, dass das gut geht, allerdings ist es sehr unwahrscheinlich.

Wenn man sich scheut „dumme“ Fragen zu stellen. Es gibt hier absolut keine dummen Fragen, im Gegenteil: es ist wichtig, allen Unklarheiten auf den Grund zu gehen. Am besten, indem man zwei- oder sogar dreimal mit „Warum?“ oder „Wie?“ nachfragt. Wenn sie diesen Text bis HIERHER gelesen haben, dann können Sie mit Sicherheit auch alle wesentlichen Faktoren erfolgreicher Kapitalanlage umfassend verstehen. Wenn nicht, dann sind nicht Sie daran schuld, sondern die Person, die es Ihnen erklärt.

Wenn man wegen turbulenten Kapitalmärkten – die wir mit Sicherheit immer wieder erleben werden – in Panik schlechte Entscheidungen trifft. Die mit Abstand wichtigste Voraussetzung, um das zu verhindern, ist, dass man tatsächlich versteht, was man tut. Und wie gesagt, SIE besitzen mit Sicherheit alle Voraussetzungen für ein solches Verständnis. Lediglich zu wissen, was man tut, reicht jedenfalls nicht aus. (»Risiko entsteht, wenn man nicht versteht, was man tut« _Warren Buffett)

Selbstüberschätzung- Wenn man glaubt, dass man „nebenbei“ den „Durchschnitt“ übertreffen kann, obwohl Profis es täglich intensiv versuchen, dafür Milliarden aufwenden und es trotzdem nur die allerwenigsten schaffen.

Neid- Weil man nicht ertragen kann dass der Verwandte, Bekannte oder Nachbar mit seinen Investitionen erfolgreicher ist. Oder irgendein Youtuber innerhalb von Monaten sein Kapital verzehnfacht hat.

Übermut- Weil man, nachdem man beobachtet hat, wie hervorragend sich Vermögen am Kapitalmarkt „wie von selbst“ entwickelt, denkt, dass man das Ergebnis mit ein bisschen „nachhelfen“, ein bisschen verbessern kann.

Ungeduld- Weil Geduld nur noch selten als Tugend angesehen wird.

Übereifer- Weil man gelernt hat, dass man zum eigenen Erfolg etwas beitragen muss. „Kein Fleiß, kein Preis.“ Und man außerdem nicht tatenlos zusehen kann, während sich die Kurse an den Börsen halbieren (oder vervielfachen).

Eitelkeit- WeilErfolg dem Ego nicht schmeichelt, wenn man ihn nicht dem eigenen Beitrag zuschreiben kann.

Anspruchsdenken- Weil man den Anspruch hat, wie in allen anderen Lebensbereichen, auch bei der Kapitalanlage zumindest überdurchschnittlich behandelt zu werden. Den besten Arzt, Anwalt, Schneider, Friseur, Sitzplatz, und eben auch – mindestens – eine überdurchschnittliche Rendite.

Viele unterschiedliche Risiken und es gibt noch unzählige ähnliche. Sie drehen sich, wie Ihnen vermutlich aufgefallen ist, alle um Sie selbst. Weil Anlageerfolg eben weitaus mehr mit Charakter, als mit Intelligenz zusammenhängt.

Das ist unbequem, und viele Menschen wollen das ungern wahrhaben. Lieber suchen sie nach Lösungen für die Herausforderungen der Kapitalanlage bei externen Faktoren. Dem Finden der besten Einzelaktien, der besten Aktienanalysen, der renommiertesten Vermögensverwalter, der besten Nachrichtenquellen, etc. Ihr Verlangen wird von vielen Seiten bereitwillig unterstützt, allerdings zum überwiegenden Vorteil der jeweiligen Anbieter.

Weitaus erfolgversprechender ist es, wenn man die entscheidenden Herausforderungen bei sich selbst sucht. Dann wird man nicht nur seine Erfolgsaussichten bei der Kapitalanlage enorm erhöhen, sondern die Kapitalanlage gleichzeitig als wunderbare Gelegenheit erkennen, die eigene Persönlichkeit in vielen Hinsichten positiv zu entwickeln.

Einer der berühmtesten Investoren aller Zeiten hat schon vor vielen Jahren genau das betont:

Hier, wie versprochen, die restlichen beliebten Anlageklassen im Detail. Wenn Sie überraschende Erkenntnisse gewinnen können, dann sind Sie nicht alleine: mir ist es auch so ergangen.

Und hier die absoluten Beträge, die sich aus den entsprechenden Wachstumsraten ergeben.

Natürlich haben alle gängigen Anlageklassen ihre Berechtigung und natürlich ist Diversifikation essenziell. Allerdings nicht, wenn man diese erstrangig zur Steuerung von Volatilitäten langfristiger Kapitalanlagen einsetzt. Und nominale, statt reale Renditen für Erläuterungen und Vergleiche verwendet.

Daher abschließend das gerne empfohlene „ausgewogene“ 50:50 Portfolio. Bei genauer Betrachtung der nachfolgenden Darstellung drängt sich die Frage auf, welches Risiko solche Portfolios primär verringern: Jenes der Anlagerinnen, oder jenes der Anbieter? Das größte Risiko Letzterer besteht im Verlust ihrer Kunden.

Beitragsbild: ©Niv Bani / Midjourney

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